著名的大空頭貝瑞（Michael Burry）一直看空AI，他最常講的一點，是這個產業的折舊處理方式，是現代最常見的騙局之一。

微軟、Google母公司Alphabet這些巨頭，把輝達GPU（圖形處理器）的折舊年限拉到五至六年。貝瑞認為，輝達產品迭代太快，這些晶片的實際經濟壽命只有兩到三年。刻意拉長年限，形同掩蓋上千億美元的折舊費用，把公司利潤灌水。

的確，晶片的升級速度十分快。就像iPhone出了17，誰還會去買13？在消費電子的世界，舊款等於廢鐵。

為了搞清楚這場爭論，我們先看清折舊假設對利潤表的實質影響。

以一台價值三十萬美元的八卡GPU伺服器為例。如果採用六年直線折舊，每年的折舊費用大約是五萬美元；如果採用四年折舊，每年的費用則是七萬五千美元。

兩者之間，是每台伺服器每年二萬五千美元的純利差。

將這個數字乘以幾萬甚至十幾萬張GPU，每年的損益表差距就會達到數億甚至數十億美元；但實際的現金流、營收和硬體狀態沒有發生任何改變。

AI算力租賃商CoreWeave二○二六年第二季的財報會議上，執行長因特拉托（Mike Intrator）表示，他們最近簽下一份A100的租賃合約，租期一直到二○二九年。A100是二○二○年推出的產品，中間輝達推出了Hopper、Blackwell和Rubin。一張落後三個世代的舊卡，居然還能簽出長約。

另一家算力租賃商Nebius，則在八月十二日發布的第二季股東信提到，舊世代GPU的合約定價比第一季上漲超過三○％。舊卡沒有變成廢鐵，它們還在機房全速運轉，身價甚至還在漲。

AI算力有多缺？一張2020年的輝達舊GPU顯卡，租賃合約可以簽到2029年。

AI算力市場的瀑布效應
推理需求爆讓舊世代GPU續命

空頭們的模型錯了嗎？分歧點在於，他們把GPU當成消費電子產品，但AI算力正演變成企業級基礎設施。

在企業IT的歷史中，有一個非常成熟的模式，稱為瀑布效應。當年的IBM大型主機、思科的企業級路由器和戴爾的x86伺服器，都遵循同樣的生命週期。最新一代產品會搶走最高階的客戶，但舊產品也不會瞬間歸零，它們順著「需求瀑布」往下流，找到對價格更敏感、對性能要求沒那麼高的新買家。

今天的AI算力市場正在複製這個路徑。

最頂級的前沿模型訓練，確實需要最新世代的晶片。但很在意成本的推理、AI代理應用或企業內部工作負載，才是整個AI生態系基數最大、成長最快的領域。許多中小企業或新創公司不需要極致算力，需要「便宜、穩定、生態相容性好」的算力。這時候，CUDA開發平台能支援、價格又親民的A100就成了最好的選擇。

支撐這個「殘值市場」的引擎，是推理需求的爆發。

訓練模型是一場軍備競賽，週期短、強度大，只集中在少數幾家頂級實驗室。但推理是一個持續性、分散式、海量級的市場。超微執行長蘇姿丰預估，二○二六年全球約六○％的算力將用於推理，這也是史上第一次推理算力超過訓練算力。而推理任務更看重性價比，這正是舊世代GPU最完美的歸宿。

理解瀑布效應後，回頭看算力租賃商的財務模型，會發現一個重要的利潤轉折點。

假設一家公司用三十萬美元買下一台八卡伺服器。在四到五年的初始合約期內，客戶支付的租金現金流，通常已覆蓋大部分該公司以設備為擔保的債務與利息，並實現預期的回報。

當初始合約結束，這台設備在財務上已接近「無槓桿」狀態。此時，無論它以多便宜的價格出租，其產生的營收扣除電費和運維成本後，幾乎全都會轉化為利潤。

這就是為什麼CoreWeave和Nebius現在顯得比較有底氣，那些二○二三到二四年買下的、即將還清貸款的H100，正準備進入這個「無槓桿純利潤期」。

不只如此，CoreWeave也在調整商業模式，提高舊晶片的使用率。

過去它本質上是一家「重型設備長租車行」：買最頂級的GPU伺服器，整台租出去，合約一簽好幾年。

收入穩定，但痛點很明顯。合約到期之後，舊晶片很難再找到願意支付高額「整車長租」的客戶，因為很多客戶永遠在追最新、最快的硬體。

為了解決這個痛點，CoreWeave在二○二六年三月推出「託管推理」服務，這相當於CoreWeave自己成立了一個「算力Uber車隊」，不再出租整台伺服器，而是把合約到期、退役下來的舊晶片留在自己手裡，透過軟體組成一個龐大的算力池。

中小企業不必租整台機器，只需要在用戶真正使用AI時向系統發請求，後台自動調度這些舊晶片完成運算，再按Token（詞元）即時收費。

二○二六年第二季財報會議上，CoreWeave透露這款上線才幾個月的產品，年化收入已經從剛推出時的一百萬美元，衝到超過一億美元。他們預估到二○二六年底至少會到二億五千萬美元。

從高風險折舊走向長尾收租
信貸市場也看好，給予超額認購

管理層的樂觀可以當成公關，但信貸市場真金白銀的流向卻是實實在在的。

二○二六年八月十日，CoreWeave完成了一筆二十六億美元的延遲提取定期貸款。過去，銀行借錢給算力公司時極度謹慎，他們要求「債務期限」必須與「客戶合約」綁定。也就是，只有當CoreWeave手握微軟或OpenAI的五年長約時，銀行才願意給出五年期的貸款。

然而，這筆二十六億美元的新貸款卻留下了兩年的空白期。這筆貸款的期限長達五年，但CoreWeave對應的客戶合約平均只有三年。這意味著，在合約結束後的第四年和第五年，這批GPU將面臨沒有客戶使用的「裸奔」狀態。

即便如此，摩根大通與三菱日聯金融集團共同主辦的這筆聯貸，仍獲得市場超額認購。

GPU價格終究會下滑，世代間的性能差距也確實存在，折舊曲線終究會向下。但貝瑞的極端懸崖式假設，並不符合現在的情況。對於那些擁有龐大舊世代GPU資產的純租賃商來說，這不僅僅是會計數字上的平反。

這標誌著他們的商業模式，正在從高風險的資產折舊遊戲，翻身為高毛利的長尾收租生意。