美國聯準會（Fed）在七月底決議升息一碼，將聯邦資金利率調至五‧二五％至五‧五％區間，為二十二年新高，雖符合市場預期，但聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）並未正面回應投資人最關心的事：升息週期結束了嗎？
商周獨家專訪市場上最懂鮑爾的人，前聯準會副主席、全球前十大資產管理公司PIMCO全球經濟顧問克拉里達（Richard Clarida）。他於二○一八至二○二二年期間擔任聯準會副主席，在任期間，經歷美中貿易戰、百年一遇的COVID-19疫情，還有四十年來最嚴重的通膨。
這位鮑爾最重要的左右手，如何看待利率走勢、經濟前景，及潛在風險呢？以下為專訪摘要：
利率走勢》若關鍵數據穩定，再升息機率低
出手降息時機：通膨率三％以下是指標
商周問（以下簡稱問）：聯準會日前公布七月升息一碼，您認為這是今年最後一次升息嗎？需要關注什麼指標？
克拉里達答（以下簡稱答）：聯準會在七月會議後所傳遞的訊息是，未來的貨幣政策決策，將完全取決於接下來幾個月的經濟表現。
雖然鮑爾說，通膨率仍高得令人難以接受，但他並沒有指出六月份經濟預測摘要（SEP）中，所建議的額外升息，也就是今年秋季再升息。這代表，若非農就業和核心通膨（不包括食品和能源行業）數據，在整個夏季保持溫和的步伐，那聯準會將繼續按兵不動。
問：您預測利率將會維持在這個水準多久？何時會降息？
答：根據我觀察的幾位聯準會官員的發言，他們都一致表示，為了有效打擊通膨，策略之一是將利率提高到緊縮範圍，並在此利率水平保持足夠長的時間。一旦通膨率下降到三％以下，聯準會將有足夠的信心，認為通膨朝正確的方向發展，接著就可以開始降息。
不過，我認為今年很難開始降息。若一切按計畫進行，他們可能在明年上半年開始進行降息。
問：但聯準會有可能再把利率調到超低水準嗎？
答：從短期來看，若經濟在十二個月內陷入衰退，我們認為聯準會不會在那次衰退中將利率降至零，因為他們希望能控制通膨。因此，我認為短期內不會發生。
問：長期來看，當聯準會成功控制通膨後，利率的走勢為何？
答：我們預計各國央行將維持現有的通膨目標，而發達經濟體的長期中性實質利率，將保持穩定在○％至一％的範圍內，因此，加上二％的通膨目標後，就會得到二％至三％的中性利率。
事實上，聯準會提供的長期聯邦基金利率預測就是二‧五％。這個數字為何重要？
因為當聯準會希望採取緊縮或寬鬆貨幣政策時，就會參考這個指標，例如，目前五點多％的利率，相對於二‧五％的中性利率，就有緊縮效果。
經濟展望》通膨降溫、微衰退，柔和著陸來了
政府救市工具變少，經濟負成長恐將更頻繁
問：聯準會已不再預測美國經濟會衰退，您如何看待經濟前景？
答：我們（PIMCO）仍預計經濟會衰退，但並非是一個長期或深度的衰退。（我認為）經濟成長將會趨緩，並使失業率上升到被視為衰退的範圍，我喜歡稱之為「柔和著陸」（Softish Landing）。真正的軟著陸，是在沒有衰退的情況下降低通膨，而柔和著陸則是指通膨下降，但衰退非常輕微。
明年，全球經濟增長可能令人失望。一方面，我們可能已接近貨幣緊縮的尾聲，但另一方面，貨幣緊縮有一定的滯後效應，其影響仍有機會在明年顯現。所以我會說，明年的情況可能與今年差不多，或許存在一些下行風險。
問：既然短期衰退不嚴重，為何您近期指出，認為長期來看，我們處於一個經濟波動加劇、衰退更頻繁的世界？
答：疫情後與疫情前的經濟存在一些重要差異：首先，政策制定者在經濟衰退時，將只有更少的政策空間來救經濟。那些實施貨幣寬鬆政策的央行，將面臨我們所謂的「貨幣寬鬆疲勞」（QE fatigue）。這並不意味著他們將永遠不會實施量化寬鬆政策，但相對於我在聯準會期間推動的一些寬鬆政策，未來可能有所限制。
其次，我們認為許多國家的財政空間有限。政府為了應對COVID-19疫情，以及全球金融危機而大量舉債，而這將限制各國透過財政政策，來因應未來經濟衰退的能力。
問：為何聯準會能如此快的升息，經濟卻是柔和著陸呢？
答：如果你觀察一些經濟指標，升息對經濟活動的影響是符合預期的。
例如在升息之前，GDP（國內生產毛額）成長率是六％，但升息後，成長率只有一％至一‧五％，同時，利率敏感的行業也受到影響，但令人驚訝的是，即使消費者物價指數年增率從九％下降到三％，勞動市場卻幾乎沒有任何軟化跡象。
潛在風險》通膨變更棘手、衝擊金融市場
增加債券配置，有助穩定投資回報
問：展望明年，您最擔心什麼？是地緣政治危機、還是經濟趨緩、還是再一個銀行危機？
答：這些都應列入關注範圍。不過，還有一個需要關注的風險，就是目前市場上都普遍預測，到明年這個時候，美國通膨率將降至二％左右、甚至開始降息。我認為這是最有可能的結果，但也存在一定的概率：即通膨可能會變得非常棘手和黏著。
所以，如果明年三月的核心通膨率仍然維持在四％，工資仍然以五％的速度增長，聯準會將不得不繼續行動，而這不是市場所定價的事情。
所以從經濟角度來看，最痛苦的情景將是通膨非常棘手和黏著，這會重新定價經濟前景，並影響金融市場。
問：那投資者該如何應對這些風險並調整他們的投資組合？
答：我認為最重要的是，投資組合需要保有彈性、且配置多元化。你肯定需要股票部位，但你同時也需要投資回報穩定，並能在股市下跌時提供保護的固定收益商品。我們認為在經濟疲軟時，債券通常表現良好，如果你認為衰退的頻率更高，那意味著你要保持或增加固定收益的配置。
問：但如果聯準會開始降息，跟債券相比，難道股票不會更有吸引力嗎？
答：股市通常在衰退之前的一年表現良好，但在輕度衰退、聯準會開始降息之後，股市通常都會經歷一段困難時期，所以我認為降息對債券肯定是有利的。
問：投資人需擔心美國的債務問題嗎？是否會威脅美元的主導地位？
答：我的看法是，貨幣價值始終是相對的，也就是美元相對什麼貨幣？如果美國的國債占GDP的比率是百分之百，而其他國家只有四成，那麼美元可能面臨風險。但是，大多數先進經濟體，以及可能成為美元競爭對手的國家都大幅增加債務，因此，我不認為在未來五年內這將成為一個問題。
美元通常會在五到十年經歷一個週期。在（目前）這一輪週期中，美元已觸頂、並開始走弱，尤其升息週期接近尾聲、通膨問題獲得控制時。
