四月是最殘酷的月份」，艾略特（T.S. Eliot）在其偉大詩作《荒原》的開頭這麼寫。但是，如果艾略特是一名過去幾年來觀察歐洲金融市場的專業投資者，我敢肯定他的選擇會改為八月。 二○○七年八月，法國巴黎銀行（BNP Paribas）決定關閉旗下兩支與次級房貸部門有關的避險基金，在那年夏天，加速了所有歐洲銀行的流動性危機。今年，改由法國巴黎銀行的最大競爭者法國興業銀行（Société Générale）擔綱眾矢之的。 歐債風暴，兩種結局…… 縮小歐元區，或組財政聯盟 八月中旬，法國興業銀行的股票在一天之內跌幅超過一四％，是過去兩年半以來不曾出現過的幅度。法國國債恐遭降評的謠言甚囂塵上，同時還伴隨著有關法國各家銀行可能面臨後果的臆測。 在所有歐陸國家中，法國人可算得上是最尊重傳統：沒有什麼工作重要到該在八月就處理完畢（編按：八月是法國人最注重的暑假），因此，這局面對他們的銀行業而言，可說是相當嚴苛。他們紛紛起而聲稱捲進一場不公平的單挑。 他們言之有理。法國並不處於歐元區危機的震央，有許多，或說是太多國家比法國更有資格在這位置上。希臘是第一名候選人，但不久便受到愛爾蘭挑戰，然後是葡萄牙後來居上，但現在有點落後，現在還有西班牙與義大利急起直追。法國人樂得自認為在這場競賽中敬陪末座，與德國亦步亦趨的優哉緩行。 然而，這場危機發展至今，已將歐洲各家銀行的資產負債表攤開在眾人目光下。 歐元區各國政府的表現說明了，他們不願意或沒有能力提出解決方案，好讓市場相信，他們不該成為這場風暴的主角。目前眼看無可避免會走向兩種結局：要不，歐元區必須縮小，而且部分競爭力弱的周邊國家得退出至少一段時間；要不，會員國的債務將被共同擔保，若此，便意味著某種形式的財政聯盟。已看不到任何其他的折衷做法，還能夠說服投資者買進由歐元區財政困窘的會員國所發行的債券了。 說服德國，保全歐盟…… 否則馬克將跟瑞郎一樣變太強勢 政治上的問題在於，第二種解決方案尚未獲得德國選民支持，更遑論如法國民族陣線（National Front）、正統芬蘭人黨（True Finns）這一類極端民族主義的黨派。 也許，用這種說法說服德國人有可能成功：若不答應，歐元區將分崩離析，屆時德國馬克，或北歐歐元，將淪落到今天瑞士法郎所面臨的糟糕處境，即太強勢，以至於危害到自身利益。但在此政治情緒轉變前，事情仍可能不得不惡化。 與此同時，如美國人所形容，歐洲委員會（European Council）持續「清除路障」。當然，這障礙並不真的在馬路上，而是在各家銀行的營業大廳。歐盟銀行持有著顯然價值已經不到一百分歐元的主權債，但即使是由主管機關所主導的金融「壓力測試」，都沒有要求各銀行去承認這一則眾人不願面對的事實。 歐洲銀行，面臨危機…… 股票流動低，持有太多主權債 自金融危機爆發以來，許多歐元區銀行在強化資本適足率與流動性方面的進展，遠不及美國和英國的銀行。 在國際貨幣基金（IMF）四月出版的最新一期《全球金融穩定報告》（Global Financial Stability Report）中，便一一指出這些差異。報告中涵蓋一項引人注目的分析，顯示過去兩年來實質普通股票的流動變化，及銀行依賴大額融資的程度。一位歐洲央行官員對我形容它是「殺手級圖表」（killer chart）。分析中顯示，美國境內銀行的普通股票流動比率已經從五．五％左右增加到七．五％左右，對大額融資依賴的程度也從三○％降為二五％；英國銀行在有形普通股票方面進展較少，從將近三％增加到四％多一點，但在降低對大額融資的依賴上有顯著的成績，從二○○八年的幾達四五％，下降到現今的不到三五％。 相反的，歐元區銀行在這兩項指標上都原地踏步。他們的資本略有提升，但仍然比不上英國的銀行（而且更遠低於美國的銀行），他們持續依賴大額融資，幾乎達到其總融資金額的四五％。 這就是為何歐元區整合、會員國主權債價值持續呈現不確定性，並進一步傷害歐元區銀行的原因。在這樣的環境下，這些銀行有可能對他們的市場融資展期嗎？希臘和其他受到特殊手段列管的國家，已經被大額融資市場拒於門外，幾乎完全只能依賴歐洲中央銀行，那麼，其他地區的銀行可能也會步上後塵嗎？ 二○○七年到二○○八年間，銀行家犯下的罪過被視為是政客的錯；現在正好相反，但或許箇中情況有點不同：銀行家的罪名是違法犯罪，而政客的罪名是失職，而且一再提不出能與問題規模相提並論的解決方案。兩者後果一樣嚴重。 一直以來我都這麼假設：德國人終究會意識到，保持歐元區的完好無缺，才能彰顯他們的利益。正如英國前首相邱吉爾論及美國人時所說：「一旦美國人使出渾身解數，用盡所有可能的辦法，你總是可以依靠他們做出正確的事。」 如今，德國人幾已用盡其他辦法了。如果他們不立刻做出正確的事，有些銀行將會倒閉，歐洲各國政府將再次被迫接受金錢的挹注。那將和花錢保住希臘一樣令人反感，而且恐怕是更昂貴。 （本文刊登獲Project Syndicate授權 ）